债市2017年回顾与2018年展望(4)

图3  2017年前11月相对2016年末投资者持有结构变化

6.金融开放提速，境外投资者需求将有所增加。2017年7月“债券通”开通，境外投资者投资国内银行间债市的规模在11月达到1.11万亿元，市场占比较上年末提升0.35个百分点至1.78%。2018年随着我国大幅放宽金融业包括银行业、证券基金业和保险业的市场准入，以及中国债券被纳入更多国际债券指数，将可能进一步为债市带来增量资金，但尚不足以弥补银行减少的配置需求。

7.美债收益率上行引导。美国减税法案的落地，以及美国总统特朗普计划于2018年1月推出基建计划，将提振2018年的美国经济和推升通胀，美联储将可能加息3次，推动美债收益率上行。美国减税利好和处于加息进程，也可能导致他国资本外流，因此我国央行需要保持中美国债利差不明显收窄，将适时跟随美联储加息小幅上调逆回购、MLF和SLF等政策利率，带动我国债券收益率上行。

8.经济增速放缓，制约债券收益率的上升空间。2017年9月末人民币贷款平均利率为5.76%，较上年末提升49BP，贷款利率上浮区间占比提升了15.4个百分点至68.1%。贷款利率上行整体提升社融成本，将导致2018年投资增速降低，经济增速下行压力增大。

综上，通胀上行，监管政策从严，金融去杠杆尚在中途，银行配置需求走弱，美债收益率上行引导，将推动2018年我国债券收益率震荡上行，但经济增速温和放缓、债券供给明显减少、境外投资者需求增加将减轻上行压力。预计2018年债券收益率将震荡上行，波动加大，10年期国债收益率区间在3.7%～5.0%。

（二）信用利差将分化；等级利差将拓宽

1.高等级信用利差将分化

高等级信用债供给大幅减少。非金融企业高等级信用债2018年将到期2万亿元，较上年大幅减少1.1万亿元，到期续发压力锐减。2017年末AAA级信用债收益率全面超过同期贷款利率上浮10%的水平，1年及以内利率接近贷款利率上浮20%。随着债券融资成本升高，AAA级企业将转向其相对成本较低的贷款融资，高等级信用债的供给将进一步减少。

2018年银行存款增长乏力，贷款增长迅猛，在债市可投资金增量有限的情况下，地方债发行规模仍然较大，银行会减少对信用债的投资，腾挪资金配置实际收益率最高的地方政府债券，对高等级信用债市场利空。